原標(biāo)題：IPO雷達(dá)| 泡在社交媒體上，營銷費(fèi)用超過20億，完美日記瘋狂擴(kuò)張模式難持續(xù)
記者 | 袁潁琪
編輯 | 陳菲遐
“國貨”崛起大潮中，已經(jīng)出現(xiàn)第一家走向上市的美妝公司。
近日，完美日記母公司逸仙電商向美國證券交易委員會遞交招股說明書，正式啟動上市程序。同時，招股書也揭開了逸仙電商的財務(wù)密碼。
逸仙電商爆發(fā)式收入增長令投資者喜出望外。2018年，逸仙電商營業(yè)收入還僅為6.4億元，2019年以及2020年前三季度營收分別達(dá)到了30.3億元和32.7億元，隨著雙十一和圣誕等傳統(tǒng)旺季到來，逸仙電商今年銷售額有望沖擊50億元大關(guān)。
不過，這家自稱是“泡在社交媒體上的品牌”，2020年虧損額也高達(dá)11.57億元。除了線下渠道、新品牌推廣及研發(fā)等方面重投入的影響，銷售費(fèi)用侵蝕是造成虧損的最大原因。營銷這個“武器”，一旦拿起就很難放下。完美日記嚴(yán)重依靠營銷的商業(yè)模式可以持續(xù)嗎？
“泡在社交媒體上“
逸仙電商成立于2016年，是品牌“完美日記”的母公司。依靠收購和自建，逸仙電商還陸續(xù)推出了“小奧汀”和“完子心選”兩個品牌。逸仙電商旗下的三個美妝品牌在推出之后都快速成長，迅速占領(lǐng)國內(nèi)彩妝市場。截止今年三季度，逸仙電商營收已經(jīng)達(dá)到32.7億元。這意味著，僅僅用了三年多的時間，逸仙電商就超越了國產(chǎn)化妝品領(lǐng)域的老大哥珀萊雅（603605.SH）數(shù)十年才達(dá)到的銷售規(guī)模。
從品牌細(xì)分?jǐn)?shù)據(jù)看，完美日記仍是逸仙電商絕對收入來源，今年以前完美日記貢獻(xiàn)超過97%的營業(yè)收入。今年開始，逸仙電商另外兩個子品牌快速發(fā)展，截止三季度已經(jīng)占到了20.2%的營業(yè)收入，貢獻(xiàn)約6.6億元。
“泡在社交媒體上“是逸仙電商成功的秘訣之一。在招股書中，“DTC”這個詞出現(xiàn)了近100次。DTC（Direct-to-Consumer）指的是通過社交媒體、電商平臺等渠道觸達(dá)消費(fèi)者，在生產(chǎn)、營銷、銷售、反饋等環(huán)節(jié)上直接與消費(fèi)者展開互動。2017年底開始，完美日記投放的明星、頭部KOL、腰部KOL、素人的筆記幾乎席卷了小紅書，種草爆文在小紅書上不斷二次傳播。
截至2020年9月30日，逸仙電商旗下品牌全網(wǎng)官方賬戶粉絲數(shù)量超4800萬；2019年11月完美日記天貓旗艦店總計有超過4100萬獨(dú)立訪客，在所有天貓彩妝店中名列第一。灼識咨詢的數(shù)據(jù)顯示，完美日記是唯一一個在2019年全年及2020年前三季度中實(shí)現(xiàn)單月天貓GMV全部破億的美妝品牌。據(jù)華創(chuàng)商社提供的淘數(shù)據(jù)，7月，完美日記當(dāng)月GMV為1.56億；國際品牌中，7月GMV最高的是歐萊雅，僅為1.1億。
規(guī)模擴(kuò)張依賴營銷
但是這些優(yōu)異成績并非天上落下的餅。逸仙電商超高的營銷費(fèi)用在背后支撐著一切。
2018年逸仙電商投入的銷售費(fèi)用為3.1億元，2019年增加到12.5億元。今年前三季度，逸仙電商繼續(xù)加碼營銷投入，銷售費(fèi)用已經(jīng)達(dá)到20.3億元。三年分別占營收比例達(dá)到48%、41%以及62%。
根據(jù)招股書，逸仙電商今年前三季度銷售費(fèi)用大幅增長主要是投向了廣告費(fèi)以及電商平臺費(fèi)。廣告費(fèi)由去年前三季度的6.1億元增加到今年的12.9億元，主要用來推廣新品牌“小奧汀”和“完子心選”。電商平臺費(fèi)則由去年前三季度的1.2億元增加到今年的3.7億元，主要是因?yàn)殡娚糖冷N售規(guī)模擴(kuò)大所致。
這樣瘋狂擴(kuò)張的后遺癥之一便是利潤表現(xiàn)堪憂。不可否認(rèn)，化妝品企業(yè)從來依靠營銷，但逸仙電商一味投入廣告擴(kuò)大銷售規(guī)模而不顧利潤的做法引人擔(dān)憂。2018年至2020前三季度，逸仙電商毛利率均在63%左右，與同業(yè)水平較為接近。但逸仙電商銷售費(fèi)用投入?yún)s遠(yuǎn)高于同業(yè)，而且已經(jīng)嚴(yán)重侵蝕到了利潤。逸仙電商銷售費(fèi)用占營業(yè)收入比例平均高達(dá)50.6%，而珀萊雅、丸美股份(63.300, 0.76, 1.22%)（603983.SH）等其他國產(chǎn)化妝品企業(yè)的銷售費(fèi)用占比均不超過40%。
注：貝泰妮為2020年半年報數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：WIND、界面新聞研究部#p#分頁標(biāo)題#e#
2018年，逸仙電商凈虧損4000萬；2019年扭虧，實(shí)現(xiàn)凈利潤7500萬元。但今年前三季度，逸仙電商已經(jīng)虧損11.57億元。
造成今年前三季度巨虧的，除了新冠疫情及新品牌推廣投入加大外，逸仙電商還另外增加了一筆員工股票支付計劃的費(fèi)用。今年前三季度，逸仙電商管理費(fèi)用為8.6億元，去年同期僅為1.4億元。其中，股票支付計劃支出6.6億元，去年同期僅為5600萬元。
巨額虧損造成了逸仙電商的資金壓力，上市便成了順理成章的選擇。但是，逸仙電商這種靠營銷推動的模式能否繼續(xù)呢？
盈利慘淡考驗(yàn)現(xiàn)金流
截止目前，逸仙電商經(jīng)營性現(xiàn)金流始終沒能轉(zhuǎn)正。2018年，逸仙電商經(jīng)營性現(xiàn)金流為凈流出1億元。2019年，即使逸仙電商已經(jīng)實(shí)現(xiàn)盈利，其經(jīng)營性現(xiàn)金流仍繼續(xù)流出1000萬元。今年前三季度，逸仙電商經(jīng)營性現(xiàn)金流又流出了6.2億元。
可以說，逸仙電商從成立至今一直靠外部融資才能維持經(jīng)營。2018年至今，逸仙電商累計獲得融資性現(xiàn)金流凈流入為30.8億元。天眼查APP顯示，在上市之前，逸仙電商今年就已經(jīng)累計融資達(dá)到2.4億美元。本次上市，逸仙電商尚未公布募資額?？恐獠枯斞拍茼樌?jīng)營至今的逸仙電商，雖然表現(xiàn)出了強(qiáng)勁營業(yè)收入增長趨勢。但不論是凈利潤還是經(jīng)營性現(xiàn)金流都還不能證明其商業(yè)模式可以持續(xù)。
圖片來源：天眼查APP
未來，逸仙電商能否實(shí)現(xiàn)盈利的關(guān)鍵便是其減少銷售費(fèi)用投入后，營業(yè)收入規(guī)模能否保持。
雖然是“網(wǎng)紅”，但逸仙電商本質(zhì)仍舊是化妝品，對其如何估值成了難題。由于尚未盈利，不能使用PE估值法將其簡單與珀萊雅、丸美股份等傳統(tǒng)化妝護(hù)膚品對標(biāo)；由于其并非是電商平臺，也無法使用GMV估值法。這意味著逸仙電商的估值將處于兩者之中。
較為合理的估值是采取PS估值法。A股市場上，珀萊雅、丸美股份的PS分別為10倍和14倍。如果按照10倍PS計算，以完美日記今年50億左右的營收預(yù)測，上市后市值將達(dá)到500億元。
但這一預(yù)測有些樂觀。首先，今年以來珀萊雅和丸美股份的股價漲幅分別為100%以及4.76%，估值本就處于高位；其次，逸仙電商并沒有盈利，與珀萊雅和丸美股份穩(wěn)定的營收增長規(guī)模相比并不成熟。上市后市場用哪種方法對其估值將會是看點(diǎn)之一。