吳清本報記者 吳可仲 北京報道
在十一假期前一天晚間，兗州煤業(yè)（600188.SH，01171.HK）發(fā)布公告稱，擬以現(xiàn)金約183.55億元收購控股股東兗礦集團相關資產。10月14日，《中國經營報》記者從兗州煤業(yè)獲悉，目前該交易已提交聯(lián)交所預審，不過尚需股東大會批準，最遲到12月底前會有結果。
引發(fā)廣泛關注和爭議的是，不僅因為這或將刷新近年來國內煤炭行業(yè)最大的一筆現(xiàn)金收購交易紀錄；還有這筆“天價”關聯(lián)交易的必要性和交易定價的合理性。
兗州煤業(yè)2020年中報顯示，公司現(xiàn)有貨幣資金244億元，而此項關聯(lián)交易一下子從公司拿走約184億元現(xiàn)金，是否會造成上市公司流動資金緊張？有不少投資者甚至質疑，這樣會變相“掏空”上市公司。
另外，關聯(lián)交易的定價也引發(fā)了一些質疑，比如此次收購標的之一的陜西未來能源化工有限公司（以下簡稱“未來能源”），其凈資產是121億元，而評估價（也是交易定價）卻是239億元，幾乎翻番；同時，此次兗礦集團賣給上市公司資產得到約184億元現(xiàn)金，除大股東持股外，兗州煤業(yè)A股和港股的市值均為70億元左右，如果大股東用184億元中的140億元把剩下的股份全部買回，注入上市公司的資產又回到自己手里，但手里卻多了40億元現(xiàn)金。有投資者質疑：“正是此次交易畸形的定價造成了這種不合理現(xiàn)象的存在?！?/p>
不過，兗州煤業(yè)方面對此并不認可。兗州煤業(yè)董秘靳慶彬在接受記者采訪時表示，本次交易的目標是增厚業(yè)績，提高公司盈利水平，提升股東回報。目前公司盈利能力強勁，經營性現(xiàn)金流非常充沛，每年約200億元。本次交易不會對公司日常的生產經營造成影響，也不會影響公司未來的分紅政策。
“天價”交易的由來
根據公告，此次兗州煤業(yè)擬以現(xiàn)金約183.55億元收購兗礦集團資產，包括未來能源49.315%股權、兗礦榆林精細化工有限公司（以下簡稱“精細化工”）100%股權、兗礦魯南化工有限公司（以下簡稱“魯南化工”）100%股權、兗礦濟寧化工裝備有限公司（以下簡稱“化工裝備”）100%股權、兗礦煤化供銷有限公司（以下簡稱“供銷公司”）100%股權、山東兗礦濟三電力有限公司（以下簡稱“濟三電力”）99%股權和兗礦集團信息化中心相關資產。
由于兗礦集團直接和間接持有兗州煤業(yè)56.01%股份，故本次交易構成關聯(lián)交易。
兗州煤業(yè)稱，本次交易完成后，其與上述七家標的公司將在業(yè)務體系、組織結構、管理制度、財務管理、信息技術等方面進行整合。
對于本次交易初衷和目標，兗州煤業(yè)在給記者的回函中表示，交易完成后，兗州煤業(yè)將進一步延伸煤炭上下游產業(yè)鏈，在增強抗風險能力的同時，加快推進公司化工板塊從基礎化工向高端化工升級。另外，本次交易有助于兗州煤業(yè)大幅降低與控股股東之間的關聯(lián)交易，避免同業(yè)競爭，提升公司規(guī)范運作水平。
兗州煤業(yè)方面表示，收購完成后，兗州煤業(yè)將擁有榆林甲醇廠、鄂爾多斯(9.710, 0.30, 3.19%)榮信化工、未來能源煤制油、魯南化工四個化工園區(qū)，年化工產品生產能力將達1000萬噸，有利于擴大公司化工板塊規(guī)模效應，提高區(qū)域競爭力。
另外，對于兗礦集團來說，此次收購完成后，兗礦集團資產證券化率將達到90%左右，更加符合其國有資本投資運營公司定位。
其實本次交易可以說是此前山東煤炭業(yè)重組整合的延續(xù)，記者曾于7月上旬關注報道了山東兩家主流煤企兗礦集團與山東能源籌劃戰(zhàn)略重組事宜。1個月后，兗州煤業(yè)公告稱，兗礦集團與山東能源的聯(lián)合重組事宜獲批。
煤炭信息研究院院長賀佑國告訴記者，目前主流煤企間的并購整合是行業(yè)的一個趨勢，特別是區(qū)域內的煤企整合，確實可以減少內耗，加強協(xié)同，提升行業(yè)話語權。
交易定價是否公允
公司并購整合內部各項業(yè)務，加強協(xié)同本無可厚非，但本次關聯(lián)交易的定價卻引發(fā)了一些質疑。
根據公告，此次關聯(lián)交易，兗州煤業(yè)將向兗礦集團直接支付183.55億元現(xiàn)金。而兗州煤業(yè)由于行業(yè)周期和今年以來疫情等因素的影響，近期業(yè)績承壓。#p#分頁標題#e#
兗州煤業(yè)2019年年報顯示，2019年公司凈利潤86.68億元，同比增加9.6%；不過扣除非經常性損益后，公司凈利潤為74.72億元，同比下滑12.01%；2020年上半年公司實現(xiàn)凈利潤46億元，同比下滑14.2%。
截至2020年6月30日，兗州煤業(yè)現(xiàn)有的貨幣資金為244.74億元，此次關聯(lián)交易一次性拿走約184億元現(xiàn)金，這也引發(fā)“掏空”上市公司的質疑。投資者擔心后續(xù)公司分紅意愿和能力下降。
兗州煤業(yè)此前一直以高分紅著稱業(yè)內，“上市公司一下拿出這么多現(xiàn)金，流動性將十分緊張，分紅能力明顯下降；同時，控股股東大量現(xiàn)金在手，對資金需求下降，其分紅的意愿也會下降?！鄙鲜鐾顿Y者表示。
對此，靳慶彬表示，公司目前貨幣資金存量及充沛的現(xiàn)金流入額完全可以滿足本次交易及日常運營的需求，本次交易不會對公司運營和分紅造成影響。而且標的資產盈利強、現(xiàn)金流充沛，交易完成后，將增厚每股收益，進而提升股息金額和現(xiàn)金流。2019年和2020年上半年，標的資產累計凈利潤分別是27.41億元和9.58億元；累計產生經營現(xiàn)金流量凈額48.02億元和20.43億元。
而由關聯(lián)交易而來的交易定價也備受關注，有分析認為，此次標的資產2019年凈利潤是16億元，此次作價近184億元；而上市公司2019年凈利潤是86億元，港股總市值是226億元，按此計算，收購的資產定價是上市公司公允價格的4.4倍。“現(xiàn)在煤炭股大面積破凈的情況下，兗州煤業(yè)港股的市凈率更低至0.4倍，在這種情況下，關聯(lián)交易的定價卻比市場公允價格高出逾4倍，這樣的定價對投資者公平嗎？”上述投資者提出質疑。
對此，兗州煤業(yè)給出的解釋是，A股上市公司近期完成的可比交易中，陜西黑貓(2.980, 0.04, 1.36%)收購建新煤化49%股權的PB為2倍、遼寧能源(3.320, 0.03, 0.91%)收購沈陽焦煤100%股權PB為2.09倍，本次交易估值處于同行業(yè)上市公司估值的合理區(qū)間內，本次擬收購的資產為兗礦集團內的優(yōu)質資產，盈利能力較強，PB高于1為合理情況。
交易運作頻頻為哪般
其實近半年來，兗州煤業(yè)的資產交易運作不斷。
今年3月，兗州煤業(yè)完成對澳洲優(yōu)質礦井莫拉本煤礦10%股權的增持；9月4日，兗州煤業(yè)出資39.6億元，收購內蒙古礦業(yè)集團51%的股權。
對此，標普發(fā)布報告稱，兗州煤業(yè)收購內蒙古礦業(yè)集團，將導致兗州煤業(yè)及其母公司兗礦集團的信用指標雙雙弱化。
標普報告認為，內蒙古礦業(yè)集團杠桿高企，將給兗州煤業(yè)帶來沉重的債務負擔，但兗礦集團的債務體量相對較大且評級緩沖充足，可助其消化內蒙古礦業(yè)集團的巨額債務。
在強化主業(yè)的同時，兗州煤業(yè)還在加快對非主業(yè)資產的剝離。今年3月，兗州煤業(yè)宣布出售兗煤國際貿易公司、兗煤新加坡兩家全資孫公司100%股權。
就此，靳慶彬告訴記者，今年以來，兗州煤業(yè)進一步明確了發(fā)展戰(zhàn)略，把“煤、煤化工、煤電”三大業(yè)務，定位為公司的主業(yè)，并加快了主業(yè)資產整合和非主業(yè)資產的剝離。同時通過收購協(xié)同效應強、盈利潛力大的優(yōu)質資源和目標企業(yè)，及推進公司重點項目建設，拓展公司發(fā)展空間，夯實未來發(fā)展基礎。
不過持續(xù)的并購運作也給兗州煤業(yè)帶來現(xiàn)實的資金壓力，部分并購資產也一定程度上拖累其業(yè)績表現(xiàn)。
就在此次183.55億元關聯(lián)交易推進的同時，兗州煤業(yè)董事會還審議通過開展境內外融資業(yè)務的議案，批準公司或控股子公司在境內外融資不超過300億元。
在加碼融資的背后，兗州煤業(yè)的業(yè)績并不樂觀。2020年中報顯示，其上半年實現(xiàn)營收1096.13億元，同比增長3.43%；但實現(xiàn)凈利潤46億元，同比下降14.2%。靳慶彬表示，“上半年公司自產煤平均銷售價格446.21元/噸，同比下降104.36元/噸，是業(yè)績下滑的主要原因?！?/p>
卓創(chuàng)資訊煤炭分析師張敏告訴記者，相比上半年，開工率回升、終端下游積極補庫，再加上對澳大利亞等進口煤的限制，國內煤炭需求持續(xù)釋放，一直到年底，煤價都有較強支撐。不過過完春節(jié)，供應端就會寬松，價格會回調。