作者方凌
導讀：“女明星沒有玻尿酸會死?！背梢膊Ｄ蛩幔|(zhì)疑也來自玻尿酸。
“女明星沒有玻尿酸會死?！?/p>
2005年大S《美容大王》一書的橫空出世，讓兩岸三地的無數(shù)女性得以一窺女明星的日常美容法寶。撫平皺紋、填充凹陷，玻尿酸就像一只神奇的手，成為備受明星青睞的醫(yī)美手段。
事實上，長久以來，醫(yī)美從來不缺爭議。
2006年上映的韓國電影《丑女大翻身》將這種討論擺在了明面上：這是一個看臉的時代嗎？
2018年的韓劇《我的ID是江南美人》依然將話題瞄準“整容”這一話題：到底應(yīng)該選擇自然美還是人工美？整容之后人生就會變得更好嗎？
圖片來源：電影《丑女大翻身》
圖片來源：韓劇《我的ID是江南美人》
把目光放回到進入千禧年的成都。2000年莆田人吳建偉在成都開設(shè)整形美容科，被許多人看作是國內(nèi)醫(yī)美最早的信號。
然而逐利而來、遍地開花的醫(yī)美整容機構(gòu)，和缺乏資質(zhì)的從業(yè)人員，同樣讓外界對這個行業(yè)充滿了暴利和混亂的印象。
中國消費者協(xié)會2012年發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，在此之前十年左右的時間里，我國平均每年因為整形美容導致毀容毀形的投訴多大近2萬起，有人說10年間有20萬張臉被整形美容行業(yè)毀掉了。
近二十年過去了，當時估計沒人能料到，時代的變化會如此劇烈。
與當初莆田系整容醫(yī)院帶來的“騙子”形象不同，如今情況大為不同，人們口中的“整形”變成了“醫(yī)美”，愛美客為代表的玻尿酸三巨頭上市即受到了熱捧。
他們是騙子嗎？
是投資者傻嗎？#p#分頁標題#e#
為什么不是醫(yī)美機構(gòu)，而是這三大玻尿酸巨頭成為了掘到金礦的人？
帶著一連串問號，來認識一下國產(chǎn)玻尿酸巨頭之一的愛美客。
01
億萬女富豪的誕生
9月28日，A股市場又迎來一位億萬女富豪
登陸創(chuàng)業(yè)板第一天，國內(nèi)玻尿酸巨頭之一的愛美客大漲187%，市值超過400億元。作為公司大股東的簡軍，直接與間接持股約4,567萬股，其身價估值超過150億元。
2004年回國創(chuàng)辦愛美客的那天，不知道簡軍有沒有想象過今天的畫面。
作為國內(nèi)玻尿酸龍頭的掌舵人，出現(xiàn)在大眾面前的簡軍，偏愛氣質(zhì)端莊大氣的造型和顏色亮麗的套裝，似乎時刻在提醒人們，她從事的是一件與“美”有關(guān)的事業(yè)。
簡軍出生于1963年，她長達30多年的職業(yè)履歷并不復雜：20幾歲在最讓人羨慕的單位工作時，她選擇了出國；當30幾歲人們都一頭往外扎的時候，她選擇了回國。
1985年，22歲的簡軍進入中國糧油食品進出口總公司工作。在那個還需要糧票的年代，一份央企的工作無疑是人人羨慕的。
然而上世紀80年代末90年代初正是出國潮高漲的時候，27歲的簡軍也在這個時候做出了人生十字路口的重要決定：放棄鐵飯碗，選擇出國。
如果說1990年出國的決定并不容易，那么到了2004年，在國外生活十多年后，同樣不難想象簡軍回國時的決心有多大。
剛剛度過四十歲人生關(guān)口，做一個國內(nèi)沒有人做過、甚至是野蠻無序的醫(yī)美行業(yè)，怎么看都是一個大膽的決定。
沒有任何信息顯示，闖蕩國外十多年的簡軍擁有技術(shù)研發(fā)背景。
也許是看到了沉迷于玻尿酸和肉毒的比弗利山莊貴婦們，也許是看到了邁入新世紀的中國擁有的非凡活力，41歲的簡軍下定了回國的決心。
圖片來源：視覺中國
簡軍在公司IPO上市前夕表示，關(guān)注這個行業(yè)是因為她之前長期在國外工作，看到了被稱為“午餐美容”的注射美容類項目，這種醫(yī)美的便捷性和立竿見影的效果讓她意識到——這是一個巨大的市場。#p#分頁標題#e#
時至今日，簡軍仍然記得自己首次接觸玻尿酸注射時的情景。
那時候我看到一個70來歲的女士，歐美人表情夸張，皺紋都比較深，那位女士也是。但在注射完成后，她的皺紋明顯減輕了。
那是我第一次近距離地看到玻尿酸注射。當時我就覺得，這一定有市場。
于是在次年的2004年，愛美客成立了。
如今來看，簡軍與別人的不同之處在于，她在急功近利的行業(yè)爆發(fā)期準確地選擇了方向，潛心研發(fā)產(chǎn)品，而沒有跟著去開莆田系醫(yī)院。
從2004年成立，到2009年第一個產(chǎn)品逸美通批準上市，愛美客花了整整五年的時間，這也是國內(nèi)首款透明質(zhì)酸鈉類注射填充劑。
然而產(chǎn)品的研發(fā)成功并不意味著滾滾而來的訂單。面對更認可整容手術(shù)的客戶，愛美客要賣出一只產(chǎn)品頗為艱難。
簡軍回憶，產(chǎn)品剛剛面市時有過被拒絕的經(jīng)歷。
我們銷售人員賣出去一只貨，回來高興得不得了。但我們的產(chǎn)品質(zhì)量是很好的，產(chǎn)品效果也是很好的。
當時我們只有一款產(chǎn)品，那是我們的生命線，大家都很珍惜。
歷史證明了簡軍的選擇是正確的。
2014年國內(nèi)的醫(yī)美行業(yè)真正迎來了爆發(fā)期；2017年隨著國家七部委聯(lián)合開展打擊非法醫(yī)美專項行動，中國醫(yī)美行業(yè)全面進入“強監(jiān)管”時代。
國內(nèi)玻尿酸企業(yè)短短十多年的成長史，見證了國內(nèi)醫(yī)美行業(yè)從無序到有序，從野蠻生長到巨頭崛起，從整容手術(shù)當?shù)赖轿⒄物L靡，從依賴進口到國產(chǎn)替代化的整個過程。
02
顛覆常識：這才是最暴利的賽道
都知道微整形醫(yī)美暴利，其暴利正是源自其“高利潤、高復購”的特征。
以玻尿酸為例，這不是一錘子買賣，而是一個會需要反復進行的醫(yī)美項目。
通常而言，玻尿酸填充后數(shù)月后就會分解，此外還可以通過注射溶解酶使其快速分解。這種非永久式的醫(yī)美方式，意味著需要不時“修補”，反復注射才能維持效果。但反復填充的弊端就是過量注射，也就是新聞中常出現(xiàn)的“臉僵”和“塑料感”。
但在整個醫(yī)美行業(yè)中，賺到錢的不一定是醫(yī)院，而是這些美容產(chǎn)品，玻尿酸正是其中之一。#p#分頁標題#e#
先來了解下醫(yī)美行業(yè)整個產(chǎn)業(yè)鏈。
以玻尿酸為例，從上游到下游，分別包括了原料供應(yīng)制造（透明質(zhì)酸鈉原液等）、醫(yī)美產(chǎn)品制造（愛美客這樣的玻尿酸產(chǎn)品制造企業(yè)）、代理經(jīng)銷商、醫(yī)美機構(gòu)。
圖片來源：興業(yè)證券
醫(yī)美機構(gòu)確實是行業(yè)中的重要的一環(huán)，連接了醫(yī)美產(chǎn)品、醫(yī)生和消費者。
然而目前的行業(yè)環(huán)境是，一方面，醫(yī)美機構(gòu)市場競爭激烈，并未形成穩(wěn)定的市場格局；另一方面，醫(yī)美的依靠“醫(yī)生醫(yī)術(shù)”的特點，也決定了醫(yī)美機構(gòu)尚未形成成熟連鎖集團，在面對上游醫(yī)美產(chǎn)品企業(yè)是議價能力較弱。
從盈利能力來看，更是與公眾認知中最賺錢”的印象不同，醫(yī)美機構(gòu)毛利率在60%左右，甚至低于上游的原料供應(yīng)環(huán)節(jié)。
而縱觀整個產(chǎn)業(yè)鏈，醫(yī)美產(chǎn)品才是這個暴利行業(yè)中的最好賽道：擁有產(chǎn)業(yè)鏈中最高的毛利率，達到88-90%；且可以形成標準化和規(guī)?；?。
為什么是醫(yī)美產(chǎn)品？
還是以玻尿酸產(chǎn)品為例，玻尿酸產(chǎn)品的成本極低，產(chǎn)品毛利率高達90%。
以愛美客銷售占比位居前列的的玻尿酸產(chǎn)品愛芙萊為例，2019年單位成本30.41元，出廠價格310.83元，毛利率為90.22%。
圖片來源：愛美客招股書
玻尿酸產(chǎn)品實際就是以透明質(zhì)酸鈉為基材。拆解愛美客2019年原材料采購金額可以發(fā)現(xiàn)，透明質(zhì)酸鈉采購金額占采購總金額比例僅三成，甚至不及預(yù)灌封注射器。
數(shù)據(jù)來源：愛美客招股書
此外，從上游的透明質(zhì)酸鈉原料市場來看，盡管行業(yè)格局集中，但是并未影響到愛美客的采購價格。
目前全球透明質(zhì)酸原料市場中，銷量占比前五的均為中國企業(yè)，其中愛美客的競爭對手華熙生物也是透明質(zhì)酸原料行業(yè)的大玩家，以39%的占比位列龍頭。
圖片來源：弗若斯特沙利文 Frost & Sullivan#p#分頁標題#e#
與華熙生物涉足上游產(chǎn)業(yè)鏈不同，愛美客包括透明質(zhì)酸鈉在內(nèi)的三種主要原材料均為外購。但是從招股書也能看出，愛美客的透明質(zhì)酸鈉采購單價與行業(yè)水平基本持平，略高于華熙生物，但是低于昊海生科。
圖片來源：招股書
利潤除了受成本影響，還受制于定價。
面對下游數(shù)量龐大的醫(yī)美機構(gòu)，作為少數(shù)幾個擁有正規(guī)玻尿酸產(chǎn)品的企業(yè)，愛美客的議價權(quán)顯然更強。
根據(jù)興業(yè)證券草根調(diào)研，市場上合規(guī)的醫(yī)美機構(gòu)僅2萬家，非法執(zhí)業(yè)的美容室超過10萬家。
此外，醫(yī)美機構(gòu)的重點在于醫(yī)生，尤其是醫(yī)生的技術(shù)和審美，這導致醫(yī)美機構(gòu)難以規(guī)?；?，在面對上游產(chǎn)品端廠商時不具備議價優(yōu)勢。
03
暴利的背后：核心競爭力是研發(fā)
正如之前提到的，玻尿酸是一個毛利率極高的產(chǎn)品。以玻尿酸產(chǎn)品為主的愛美客，公司的整體毛利率高達90%，堪比茅臺這樣的高毛利行業(yè)。
愛美客的高毛利率實際指向了醫(yī)美產(chǎn)品的核心競爭力：源于產(chǎn)品技術(shù)&配方，而非原料。
從研發(fā)支出來看，過去幾年愛美客的研發(fā)支出穩(wěn)步增長，2019年超過4800萬元。
圖片：愛美客研發(fā)支出（數(shù)據(jù)來源：wind）
橫向比較來看，愛美客的研發(fā)費用率也高于兩個國內(nèi)主要競爭對手。
2016至2019年，愛美客研發(fā)費用率均高于9%，相比之下，華熙生物研發(fā)費用率在3-4%，昊海生科在5-7%左右。
產(chǎn)品推出速度上也能看出研發(fā)能力。
從2009年推出第一款玻尿酸產(chǎn)品逸美以來，至今愛美客的產(chǎn)品列表里包含了各種功效的玻尿酸產(chǎn)品，包括寶尼達、愛芙萊、嗨體、逸美一 加一、愛美飛等，均應(yīng)用了公司自主知識產(chǎn)權(quán)的核心技術(shù)。
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圖片來源：愛美客招股書
對愛美客這樣的醫(yī)美產(chǎn)品企業(yè)來說，研發(fā)和審批其實是同一個邏輯。
玻尿酸產(chǎn)品屬于Ⅲ類醫(yī)療器械，屬于具有較高風險，需要采取特別措施嚴格控制管理以保證其安全 、有效的醫(yī)療器械。也就說，這對企業(yè)的研發(fā)能力提出了很高的要求。
據(jù)愛美客招股書，截至報告期末，僅有17家公司在中國境內(nèi)取得透明質(zhì)酸鈉注射液相關(guān)產(chǎn)品的醫(yī)療器械注冊證書。
審批時間長、獲批難度大，意味著新入局者的進入難度較高；同時也意味著擁有先發(fā)優(yōu)勢的愛美客，一旦產(chǎn)品通過審批，可在較長時間內(nèi)保持優(yōu)勢。
以愛美客“嗨體”為例，是唯一針對頸紋的玻尿酸產(chǎn)品。
嗨體2016年獲得III類醫(yī)療器械證書，是國內(nèi)首款專門針對頸紋市場的玻尿酸復合注射產(chǎn)品。自2017年以來，營收占比迅速增加至四成，成為愛美客營收占比最大的產(chǎn)品。
興業(yè)證券測算，嗨體2017-2019營收復合增速167%，未來有望獨占頸紋注射市場4-5年。
04
市場競爭：專注醫(yī)美玻尿酸
帶來更高成長性和更強盈利能力
目前國內(nèi)醫(yī)美玻尿酸企業(yè)成三足鼎立的格局，分別是愛美客、華熙生物和昊海生科。
需要注意的是，三家企業(yè)在業(yè)務(wù)構(gòu)成上存在差異。
比如愛美客專門研發(fā)玻尿酸產(chǎn)品，99%營收來自于此；昊海生科主要產(chǎn)品收入集中在眼科和骨科產(chǎn)品；華熙生物則布局上下游產(chǎn)業(yè)鏈，上游的透明質(zhì)酸鈉原液的毛利率低于醫(yī)美產(chǎn)品。
因此，從規(guī)模上和成長性來看，三家企業(yè)也有不同。
按照總營收來看，華熙生物和昊海生科遠高于愛美客；但是如果聚焦醫(yī)美玻尿酸產(chǎn)品，則是愛美客最高。
成長性來看，由于聚焦醫(yī)美玻尿酸領(lǐng)域的高增長性，愛美客顯著受益，2019年愛美客營業(yè)收入為5.58億元，增長73.74%，連續(xù)第3年保持 40%以上的同比增速。而擁有非醫(yī)美業(yè)務(wù)的昊海生科和華熙生物則整體成長性略弱。
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三家企業(yè)業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的差異還體現(xiàn)在盈利水平上。
高毛利率并非是愛美客的專利，國內(nèi)外企業(yè)的玻尿酸產(chǎn)品毛利率普遍能達到90%以上。不過，“玻尿酸含量更高”的收入結(jié)構(gòu)，決定了愛美客的企業(yè)整體毛利率水平達到90%以上，顯著高于競爭對手。
2019年愛美客凈利潤為2.98億元，同比增長高達156.59%。
05
醫(yī)美走入尋常百姓家
行業(yè)“國產(chǎn)替代化”進行時
事實證明，簡軍的眼光沒有錯，她抓住了行業(yè)的機遇。
隨著醫(yī)美接受度越來越高，醫(yī)美滲透度和年齡層的擴展，這一行業(yè)正處于高速發(fā)展期。
包括Frost & Sullivan等多個研究機構(gòu)測算的數(shù)據(jù)顯示，我國合規(guī)醫(yī)美市場規(guī)模增速超20%，未來隨著行業(yè)監(jiān)管趨嚴，非法醫(yī)美逐步回流至合規(guī)市場，還將利于合規(guī)市場進一步增長。
醫(yī)美互聯(lián)網(wǎng)渠道快速發(fā)展（圖片來源：新氧）
醫(yī)美不再是年輕人的專利。
一方面，隨著當前醫(yī)美消費者年齡的增長，他們還將擁有持續(xù)的消費動力；另一方面，隨著年齡層擴展至較高年齡段消費者，他們具有更多醫(yī)美需求、所需進行的醫(yī)美單價更高，行業(yè)也有望繼續(xù)擴張。
此外，此前提及的高復購率特點也給行業(yè)增長帶來更大的想象空間。
對于愛美客這樣的國產(chǎn)企業(yè)來說，更大的機遇來自于“國產(chǎn)替代化”。
簡軍當初關(guān)于“午餐美容”的觀點似乎得到了印證。在眾多醫(yī)美項目中，以玻尿酸、肉毒為代表的注射類非手術(shù)醫(yī)美（微整形）日漸受到歡迎。
在不斷變大的蛋糕中，以玻尿酸三巨頭為代表的國產(chǎn)醫(yī)美產(chǎn)品有望更快速的搶占市場。#p#分頁標題#e#
在我國醫(yī)美玻尿酸產(chǎn)品領(lǐng)域，目前競爭格局仍是進口品牌為主導。其中韓國LG和Humedix合計銷售金額占比達到接近四成，美國的艾爾建近兩成，瑞典Q Med占比也超過了10%。
2018年，國產(chǎn)三巨頭合計占比僅為22.4%，其中愛美客以8.6%的占比領(lǐng)先于昊海生科和華熙生物，不過三者差距并不大。
圖片來源：安信證券
由于國產(chǎn)品牌價格較低，未來隨著國產(chǎn)產(chǎn)品的質(zhì)量和接受度提高，有望獲得更大的市場份額。
目前來看，這一趨勢已經(jīng)慢慢顯現(xiàn)。光大證券指出，目前前四大進口品牌合計市占率在下降，國產(chǎn)品牌市占率有所提升，2014至2018年中國醫(yī)療注射產(chǎn)品市場中，國產(chǎn)品牌銷售收入增速較快，復合增長率為32.2%，高于同期進口品牌的18.7%。
06
下一站在哪？
如此一本萬利的生意，不是沒有軟肋。對愛美客來講，最大的隱憂是：成也玻尿酸，質(zhì)疑也來自玻尿酸。
與競爭對手不同，愛美客99%的營收來自于功效各不相同的玻尿酸，通過差異化的產(chǎn)品將玻尿酸的幾乎所有需求一網(wǎng)打盡，但是這同時也讓人們懷疑：
當后來者入局，市場競爭加劇，愛美客僅僅依靠“老本”玻尿酸還能守住自己醫(yī)美巨頭的地位嗎？
當盈利支柱嗨體進入產(chǎn)品衰退期，愛美客的下一個增長點將來自哪里？
這次，與競爭對手拓展玻尿酸上下游、或是深耕專業(yè)醫(yī)藥領(lǐng)域不同，愛美客選擇的是肉毒素。
需要注意的而是，此次愛美客在肉毒素領(lǐng)域沒有選擇自己研發(fā)，而是采取引進模式。愛美客目前引進并經(jīng)銷韓國Huons公司旗下Hutox橙毒產(chǎn)品，該產(chǎn)品主打高性價比，目前處于臨床階段，預(yù)計距審批通過還需3-4年。
盡管國內(nèi)肉毒素市場前景廣袤、且僅有三款獲批產(chǎn)品，但是對愛美客來說，肉毒素產(chǎn)品的引進進程將是影響這家玻尿酸巨頭未來發(fā)展的關(guān)鍵。
此外，回顧愛美客的崛起歷史可以發(fā)現(xiàn)，這家企業(yè)在產(chǎn)品研發(fā)商延續(xù)的就是兩個思路：找全球最前沿的產(chǎn)品做本土化研發(fā)，以及研發(fā)差異化產(chǎn)品。在肉毒素這個領(lǐng)域，愛美客未來能否有足夠的研發(fā)能力重現(xiàn)玻尿酸領(lǐng)域的成功，仍是一個問號。
不過無論如何，簡軍的經(jīng)歷已經(jīng)證明，莆田系這種賺快錢的是沒有前途的，人生真正的選擇在于：在對的時間做對的選擇、有足夠的耐心、不急于賺快錢。