今天主要想向大家傳遞我們整個(gè)團(tuán)隊(duì)的變化。幾年前我管理研究部開(kāi)始，鵬華的研究員培養(yǎng)體系在市場(chǎng)上就有一定特色，這幾年研究員陸續(xù)成長(zhǎng)起來(lái)，我們有了一批年輕的基金經(jīng)理。與此同時(shí)，去年開(kāi)始我管理權(quán)益投資一部后，又陸續(xù)市場(chǎng)化招聘了一些優(yōu)秀的基金經(jīng)理，例如楊飛、朱睿和高松，他們各有所長(zhǎng)，彌補(bǔ)了團(tuán)隊(duì)短板。經(jīng)歷這些變化后，整個(gè)團(tuán)隊(duì)現(xiàn)在狀態(tài)非常好，工作高效，覆蓋全面。所以，大家今年能夠在保持各自特色的同時(shí)，創(chuàng)造了相對(duì)穩(wěn)健的整體業(yè)績(jī)。遺憾的是，市場(chǎng)單邊下跌，大家整體還是在虧損狀態(tài)，沒(méi)能給持有人賺到錢(qián)，也感覺(jué)到內(nèi)心不安。我們對(duì)未來(lái)有信心，對(duì)團(tuán)隊(duì)有信心，所以現(xiàn)在出來(lái)和大家交流一下我們的變化。
對(duì)我自己而言，2021年是我入行以來(lái)投資表現(xiàn)最差的一年，但今年鵬華新興產(chǎn)業(yè)的業(yè)績(jī)就實(shí)現(xiàn)了一定的改善，階段性市場(chǎng)排名又回到了領(lǐng)先狀態(tài)。這種業(yè)績(jī)改善不是因?yàn)橘€對(duì)了賽道，而是通過(guò)一年多的換血之旅和深度迭代實(shí)現(xiàn)的。
一場(chǎng)持續(xù)400多天的“換血之旅”
過(guò)去一年多對(duì)于我而言，是一場(chǎng)換血之旅。
我做的第一件事是海量看公司，部分補(bǔ)充了自身前期覆蓋不足的領(lǐng)域。近兩年以來(lái)關(guān)注過(guò)的公司超500家，并且都進(jìn)行了一定程度的跟蹤。這一年，我們?cè)谕顿Y上開(kāi)始涉獵汽車(chē)零部件、新能源等以前關(guān)注較少的領(lǐng)域，既關(guān)注國(guó)家β行業(yè)，也在β里深挖具備超額α收益的公司。同時(shí)，我們也對(duì)日常消費(fèi)進(jìn)行了深度覆蓋，從而有了敢于抄底的底氣。海量看公司能夠帶來(lái)更多行業(yè)比較和公司比較的視角，讓投資更加從容。
第二件事，我做了方法優(yōu)化、理念優(yōu)化、流程優(yōu)化。
方法優(yōu)化方面，我反思了過(guò)去投資中存在的問(wèn)題，總結(jié)了寶貴的經(jīng)驗(yàn)，提升了看公司的效率和全面性，同時(shí)又更好地排雷避險(xiǎn)。
理念優(yōu)化方面，我們組織了很多讀書(shū)會(huì)，大家共同學(xué)習(xí)華爾街經(jīng)典著作，重新梳理投資理念，理解我們要賺什么錢(qián)。
流程優(yōu)化方面，我們顯著提升了投資流程的效率，目前每天能深入細(xì)致地討論3-4家公司，實(shí)現(xiàn)高效快速抓重點(diǎn)，全面客觀看公司。
第三件事，比以前更勤奮。只要方法對(duì)了，研究的維度多了，視角廣了，可做的事情自然就多了起來(lái)，現(xiàn)在每天的工作日程都排得滿滿當(dāng)當(dāng)。
最后，關(guān)于團(tuán)隊(duì)相互幫襯、共同成長(zhǎng)，我在內(nèi)部提過(guò)“沒(méi)有無(wú)緣無(wú)故的幫助，也沒(méi)有無(wú)緣無(wú)故的尊重”。雖然我曾經(jīng)幫助過(guò)團(tuán)隊(duì)成長(zhǎng)，但并不會(huì)指望單一的依靠團(tuán)隊(duì)成員對(duì)我反哺，來(lái)做好自己產(chǎn)品的業(yè)績(jī)。我尊重團(tuán)隊(duì)里的每一位成員，不會(huì)以領(lǐng)導(dǎo)的身份要求大家絕對(duì)服從。我對(duì)自己的定位仍然是一名一線基金經(jīng)理，只是因?yàn)楸却蠹遗艿酶趭^，經(jīng)驗(yàn)更豐富，看得公司更多也更快，在這個(gè)方陣中也就自然擁有更強(qiáng)的話語(yǔ)權(quán)。
方法的更新
這一年多的深度迭代和換血后，我對(duì)投資上有了一些新的看法。
第一，A股和美股環(huán)境不同，來(lái)自華爾街的經(jīng)典理論在A股有偏差。我們認(rèn)為A股和美股環(huán)境最大的不同在于，A股的時(shí)間價(jià)值和機(jī)會(huì)成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于美國(guó)這種相對(duì)成熟的市場(chǎng)和穩(wěn)態(tài)社會(huì)。如果直接使用經(jīng)典的價(jià)值投資理論進(jìn)行投資，難免有時(shí)水土不服容易犯錯(cuò)。比如，很多公司，單看分紅收益率和增速可能劃算，但考慮整個(gè)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和產(chǎn)業(yè)變化，這個(gè)階段就并不劃算，因?yàn)槭袌?chǎng)上還有其他表現(xiàn)更優(yōu)異的股票，尤其當(dāng)這些公司估值很高，但未來(lái)可預(yù)期的收益率又沒(méi)那么高時(shí)，它們持倉(cāng)的機(jī)會(huì)成本就會(huì)很高。過(guò)去幾年，我們按這些經(jīng)典理論做過(guò)一些嘗試，效果并不好?？春闷髽I(yè)的未來(lái)價(jià)值，但價(jià)值實(shí)現(xiàn)的過(guò)程很漫長(zhǎng)，階段性泡沫化時(shí)，雖然長(zhǎng)期看仍有價(jià)值增值空間，但泡沫破滅時(shí)，下跌幅度又非常巨大。
第二，A股對(duì)短期盈利變化極其看重。這主要體現(xiàn)在兩方面，一方面，財(cái)報(bào)披露后，市場(chǎng)就會(huì)出現(xiàn)股票跌?；驖q停的情況；另一方面，A股中很多具備長(zhǎng)期投資價(jià)值的公司一旦出現(xiàn)階段性的業(yè)績(jī)不振，就會(huì)立刻反映到股價(jià)上。投資工作的本質(zhì)是對(duì)企業(yè)業(yè)務(wù)做未來(lái)的價(jià)值判斷，但基金經(jīng)理做的判斷常常需要成為市場(chǎng)共識(shí)才能體現(xiàn)在股價(jià)上，但市場(chǎng)認(rèn)知的前提經(jīng)常非常直接，那就是盈利高速增長(zhǎng)。在美國(guó)，大家往往是以長(zhǎng)期空間和價(jià)值去判斷一家優(yōu)秀公司。所以A股很多股價(jià)下跌的根本原因不是這家公司好或不好，而是市場(chǎng)有相對(duì)更好的公司，當(dāng)公司業(yè)績(jī)不好時(shí)，在整個(gè)投資的大盤(pán)里，自然不受關(guān)注。
第三，A股市場(chǎng)趨勢(shì)極易自我加強(qiáng)。這幾年很多錢(qián)都來(lái)自市場(chǎng)趨勢(shì)，所以每投資一只股票，除了計(jì)算它的DCF、分紅收益率、企業(yè)內(nèi)在價(jià)值增值等指標(biāo)，不得不考察它是否具有成為市場(chǎng)熱點(diǎn)的潛質(zhì)，擁有這種潛質(zhì)有時(shí)才可能是最佳投資標(biāo)的。A股最佳投資標(biāo)的可能需要具備三個(gè)特征：第一，估值低；第二，增速高；第三，有成為市場(chǎng)熱點(diǎn)的潛質(zhì)。尤其第三點(diǎn)，聽(tīng)起來(lái)很散戶化，但市場(chǎng)這幾年越來(lái)越按這個(gè)邏輯演繹，直接體現(xiàn)就是賽道化的投資。有時(shí)，市場(chǎng)最讓人無(wú)奈的地方就是，錢(qián)總是扎堆去一個(gè)地方，又扎堆出，有一堆概念型的“指數(shù)”助長(zhǎng)了這種交易，比如“茅指數(shù)”、“寧指數(shù)”之類(lèi)。很多沒(méi)有沾邊的優(yōu)質(zhì)公司的價(jià)值發(fā)現(xiàn)時(shí)間放緩，路徑變長(zhǎng)。
第四，中長(zhǎng)期來(lái)看，經(jīng)典價(jià)值投資理論依然具有價(jià)值，但中國(guó)A股市場(chǎng)尚未發(fā)展成熟，中國(guó)的產(chǎn)業(yè)格局又變化很快，目前不能機(jī)械化地照搬。
第五，中國(guó)社會(huì)發(fā)展變化很快，政策變化也很快，行業(yè)和公司的相對(duì)估值時(shí)常處于劇烈變化過(guò)程中，單一投資策略和押賽道的方式難以適應(yīng)市場(chǎng)變化。實(shí)際上，這兩年客戶也在發(fā)生兩極分化，一部分客戶要求我們投資風(fēng)格清晰，但同時(shí)也有客戶更看重基金經(jīng)理能力的成長(zhǎng)性、覆蓋范圍的廣泛和投資的均衡性。所以，整個(gè)團(tuán)隊(duì)的建設(shè)以基金經(jīng)理的成長(zhǎng)和能力提升為基礎(chǔ)，要求具備全市場(chǎng)覆蓋的能力。
第六，保持耐心和客觀。盡管現(xiàn)在市場(chǎng)把美林時(shí)鐘變成了美林風(fēng)扇，但我們本質(zhì)還是賺時(shí)間的錢(qián)，保持耐心是創(chuàng)造良好長(zhǎng)期收益的前提。同時(shí)，也要保持客觀，知道自己賺的錢(qián)在哪里，更重要的是知道自己的弱點(diǎn)在哪里，不斷完善，不斷成長(zhǎng)。
第七，注重研究深度和廣度，有效應(yīng)對(duì)規(guī)模瓶頸。我們不追求培養(yǎng)2個(gè)或3個(gè)管理500億、1000億的基金經(jīng)理，我們更希望培養(yǎng)5個(gè)、10個(gè)甚至20個(gè)能駕馭好100億的基金經(jīng)理。因?yàn)橐?guī)模是基金經(jīng)理的天敵，管理規(guī)模越大，實(shí)際可投的公司就越少，只能集中在一些中大市值的公司端做文章?？赡芫鸵馕吨阒荒芸刻斐燥垼@是單一賽道型產(chǎn)品以及大規(guī)模大產(chǎn)品所帶來(lái)的弊端。
所以，我們現(xiàn)在要求基金經(jīng)理一定要能夠明白和跟蹤滬深300里的股票，同時(shí)逐步向中證500下沉，再進(jìn)一步向中證1000和國(guó)證2000下沉。每下沉一步，就能對(duì)這個(gè)行業(yè)、公司增加一些了解、認(rèn)知和積累。如果每年能夠深度認(rèn)知五六個(gè)新行業(yè)、十多家新公司，即使它們現(xiàn)在沒(méi)有機(jī)會(huì)，也是一種投資戰(zhàn)備資源，未來(lái)當(dāng)機(jī)會(huì)來(lái)臨時(shí)也能牢牢把握。
這樣的方式既保證了團(tuán)隊(duì)的研究深度，又保證了覆蓋范圍的廣度，和高效的投資流程共同發(fā)揮作用，推動(dòng)整個(gè)團(tuán)隊(duì)不斷成長(zhǎng)、不斷迭代、一步一步往前走。
一支和而不同、齊頭并進(jìn)的投資團(tuán)隊(duì)錘煉成長(zhǎng)
今年團(tuán)隊(duì)有了一些新的特點(diǎn)呈現(xiàn)：第一，整體業(yè)績(jī)相對(duì)較好；第二，精兵強(qiáng)將的勢(shì)頭有所體現(xiàn)；第三，團(tuán)隊(duì)穩(wěn)健、有特色，可持續(xù)性強(qiáng)。
在我眼中，整個(gè)團(tuán)隊(duì)就像一段長(zhǎng)城，每個(gè)基金經(jīng)理是長(zhǎng)城上的一個(gè)烽火臺(tái)，研究員是長(zhǎng)城上的士兵，當(dāng)一個(gè)烽火臺(tái)硝煙升起時(shí)，大家就一起過(guò)去討論。我們采取集體討論的方式，當(dāng)某一領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)豐富的基金經(jīng)理發(fā)現(xiàn)相應(yīng)機(jī)會(huì)的時(shí)候，通過(guò)團(tuán)隊(duì)討論，大家一起學(xué)習(xí)，一起研究。團(tuán)隊(duì)接受價(jià)值型投資或者中大市值的投資方式，也能夠包容這種投資風(fēng)格和市場(chǎng)短期不匹配所帶來(lái)的業(yè)績(jī)差，但更重要的是我們希望基金經(jīng)理能夠在自身的投資風(fēng)格和投資理念上不斷迭代，不斷成長(zhǎng)，而不是長(zhǎng)期持有不動(dòng)，等風(fēng)來(lái)。我們的目標(biāo)就是打造一支對(duì)持有人負(fù)責(zé)、敬畏市場(chǎng)、不斷成長(zhǎng)的團(tuán)隊(duì)。
2015年我開(kāi)始管理研究部，用7年時(shí)間逐漸搭建培養(yǎng)起現(xiàn)在的團(tuán)隊(duì)。團(tuán)隊(duì)里大部分基金經(jīng)理都是我精挑細(xì)選引進(jìn)來(lái)或者在體系中一步一步成長(zhǎng)起來(lái)的，這些人本身也極有特點(diǎn)，且十分努力。
今年團(tuán)隊(duì)整體業(yè)績(jī)相對(duì)市場(chǎng)而言，取得了還不錯(cuò)的成績(jī)，團(tuán)隊(duì)成員保持各自特色的同時(shí)，投資理念和投資風(fēng)格不斷迭代。遺憾的是，今年市場(chǎng)太差，很多努力沒(méi)能轉(zhuǎn)化成持有人的正向收益。柳黎以軍工見(jiàn)長(zhǎng)，是非常優(yōu)秀的軍工研究員出身，在業(yè)內(nèi)頗有口碑。包兵華主攻量化和基本面相結(jié)合的主動(dòng)量化投資，能夠適應(yīng)各種市場(chǎng)風(fēng)格，成績(jī)不俗。朱睿以前是底部反轉(zhuǎn)型策略，來(lái)到鵬華以后又融入了成長(zhǎng)投資，今年在汽車(chē)零部件領(lǐng)域收獲頗豐。楊飛在科技領(lǐng)域的投資極具特色，擅長(zhǎng)尋找科技冷門(mén)股，下手果決，投資彈性較大。張華恩現(xiàn)擔(dān)任研究部消費(fèi)組的負(fù)責(zé)人，投資以消費(fèi)為底，同時(shí)覆蓋汽車(chē)科技領(lǐng)域。胡穎擅長(zhǎng)成長(zhǎng)均衡，進(jìn)攻性強(qiáng)。黃奕松家電研究員出身，投資以穩(wěn)健為底、成長(zhǎng)做增量。鵬華研究精選雖然今年表現(xiàn)欠佳，但形成了相對(duì)均衡、捕捉高景氣機(jī)會(huì)的投資風(fēng)格，能夠把握行業(yè)大機(jī)會(huì)。還有很多基金經(jīng)理，此處不一一點(diǎn)名。
看好新一輪周期
在二十大報(bào)告出現(xiàn)了 “中國(guó)式現(xiàn)代化”的新提法，這標(biāo)志著一個(gè)新的政治周期開(kāi)啟，站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)我們看好未來(lái)市場(chǎng)，主要基于以下幾個(gè)判斷：
第一，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)仍然十分明確。二十大報(bào)告再次提到了中國(guó)現(xiàn)代化的任務(wù)，即到2035年我國(guó)人均GDP從目前12000美元增長(zhǎng)到中等發(fā)達(dá)國(guó)家人均40000美元的水平，這意味著名義GDP未來(lái)年化增速仍不低。另外，與西方的成長(zhǎng)模式不同，中國(guó)式現(xiàn)代化是人口規(guī)模巨大的現(xiàn)代化，結(jié)合了市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的優(yōu)勢(shì)和中國(guó)傳統(tǒng)文化中共同富裕的思想，會(huì)帶來(lái)一些新的故事和新的變化。
第二，當(dāng)前是疫情最嚴(yán)重的時(shí)刻，但也預(yù)示疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)的負(fù)面影響進(jìn)入尾聲，疊加美聯(lián)儲(chǔ)加息接近尾聲，制約市場(chǎng)上漲的因素都在發(fā)生變化。同時(shí)，“發(fā)展是第一要?jiǎng)?wù)”和“進(jìn)一步深化市場(chǎng)改革開(kāi)放”的政策方針并沒(méi)有發(fā)生變化。雖然市場(chǎng)當(dāng)期過(guò)于悲觀，但新領(lǐng)導(dǎo)層上任后將帶來(lái)新氣象，會(huì)推動(dòng)市場(chǎng)重新達(dá)成共識(shí)。
最后，底層資產(chǎn)仍然十分優(yōu)異。國(guó)內(nèi)很多優(yōu)秀公司核心競(jìng)爭(zhēng)力突出，放眼全球沒(méi)有競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，這是投資的大背景。而且這輪地產(chǎn)政策開(kāi)始緩解市場(chǎng)的悲觀預(yù)期后，價(jià)值類(lèi)股票明年上半年也會(huì)有機(jī)會(huì)，但最終投資機(jī)會(huì)還是會(huì)回到具備中長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力的公司上。
梁浩問(wèn)答環(huán)節(jié)
問(wèn)：今年您的代表作鵬華新興產(chǎn)業(yè)近期表現(xiàn)轉(zhuǎn)好，這只產(chǎn)品近期的組合配置思路是怎樣的？
答：我此前主要跟隨產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)進(jìn)行組合配置，將過(guò)多精力放在尋找α上，沒(méi)有認(rèn)真思考β怎么做，而α的收益時(shí)常被β所淹沒(méi)。所以，這兩年我們進(jìn)行了反思和調(diào)整，在大賽道上投入了很多精力，例如，光伏、汽車(chē)、汽車(chē)零部件等領(lǐng)域。但是，我們也并沒(méi)有完全從行業(yè)景氣度視角出發(fā)進(jìn)行配置，而是保留了深度α的投資特點(diǎn)。比如，考察汽車(chē)零部件行業(yè)時(shí)，我們將這個(gè)領(lǐng)域相關(guān)的所有上市公司都研究了一遍，既跟住了賽道，也跟住了其中的α標(biāo)的。目前，鵬華新興產(chǎn)業(yè)的行業(yè)配置相對(duì)均衡，主要配置于計(jì)算機(jī)、汽車(chē)零部件、新能源和消費(fèi)領(lǐng)域。
問(wèn)：您怎么看待近期比較熱門(mén)的細(xì)分行業(yè)，例如信創(chuàng)、醫(yī)藥板塊？
答：信創(chuàng)偏主題投資，類(lèi)似早期的軍工，能不能產(chǎn)生業(yè)績(jī)存在不確定性。但我們看好信創(chuàng)背后的國(guó)家信息化大趨勢(shì)，也在不斷研究計(jì)算機(jī)公司。但我們很看好行業(yè)信息化的發(fā)展。這些年我們?nèi)メt(yī)院、政府辦事，能切實(shí)體會(huì)到中國(guó)信息化在很多領(lǐng)域領(lǐng)先全球。但我們很無(wú)奈的是，這些公司常常只能在信創(chuàng)的大背景下才被關(guān)注，平時(shí)無(wú)人問(wèn)津。醫(yī)藥行業(yè)政策影響很大，目前政策紅利期已經(jīng)過(guò)去，當(dāng)前行業(yè)沒(méi)有系統(tǒng)性的β，投資需要精選具備α個(gè)股。
問(wèn)：后續(xù)權(quán)益市場(chǎng)您比較看好哪些方向？
答：消費(fèi)和科技領(lǐng)域會(huì)有機(jī)會(huì)，明年上半年我相對(duì)更看好價(jià)值類(lèi)的公司，因?yàn)榈枚嘭?fù)面情緒積累太多。但后續(xù)仍然會(huì)從成長(zhǎng)領(lǐng)域精選個(gè)股，目前制造業(yè)里有一大批具備長(zhǎng)邏輯的優(yōu)秀公司，分布在機(jī)械、TMT，新能源相關(guān)以及化工等行業(yè)。
問(wèn)：有哪些經(jīng)典的投資書(shū)籍您認(rèn)為值得推薦？
答：第一本是費(fèi)雪的《怎樣選擇成長(zhǎng)股》，這本書(shū)會(huì)告訴大家投資成長(zhǎng)股的一些方法和禁忌之處。第二本是晨星的《股市真規(guī)則》，它對(duì)巴菲特的護(hù)城河有一個(gè)比較詳細(xì)的解釋。第三本是《漫步華爾街》，作者是一個(gè)非常有名的經(jīng)濟(jì)學(xué)家，擔(dān)任過(guò)美國(guó)總統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)顧問(wèn)，這本書(shū)會(huì)告訴大家前面的兩本書(shū)都是沒(méi)用的，所以我覺(jué)得結(jié)合起來(lái)看會(huì)更有收獲。另外，像《投資中最重要的事》、《艾略特波浪理論》也都是很好的投資書(shū)籍，值得一看。